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食品饮料：高端白酒稳健_惠州365bet开户平台_365正规网站是多少_365bet.com 文件_，大众品关注疫后消费场景复苏

乳制品: 全年疫情影响可控，中长期竞争趋缓下利润弹性有望逐渐释放

2）原材料成本仍在高位震荡。截至2022年5月，我们估计调味品板块成本年初至今增加2.72%，5月同比增加1.4%，达2015年以来调味品板块成本91.8%分位数水平。

江    澜 SAC 执业证书编号：SS0080121070466

中期看: 疫情下小企业出清龙头市占率提升，C端加速渗透速冻企业布局家庭消费场景。疫情叠加成本压力影响格局及场景分化，渠道单一、低价竞争的企业出清，龙头市占率提升。C端需求释放，随微波炉、空气炸锅等小家电渗透，油炸食品、家庭端半成品发展趋势向上。

图表: 代表性零食细分行业零售额规模及竞争格局

奶粉行业: 国产化趋势延续，行业或有望通过并购加速整合。我们预计未来伴随消费者对国货品牌信心增强，市场份额或进一步向内资品牌集中。另一方面，在出生率下滑背景下，我们预计未来行业或有望通过并购加速整合。

1）2021年9月底，为应对成本上涨，调味品行业启动普遍性涨价，目前提价已经逐步传导落地，我们预计伴随提价落地将一定程度环节成本压力。

图表: 港股必选消费板块空头回补天数

长期看: 疫情下速冻食品加速渗透，龙头市占率有较大提升空间。疫情下B、C端场景速冻食品均加速渗透，我们认为龙头企业具备规模优势和高管理效率，产品和渠道上具有强竞争优势，受益行业增长红利且有望抢占中小企业市场份额提升市占率。

调味品: 成本高位震荡业绩短期承压，疫情不改长期升级、复合趋势

资料来源: 公司公告，中金公司研究部；注: 2016年蒙牛净利率采用剔除商誉减值及库存减值后的利润率水平；2021年伊利毛利率、销售费用率为原会计准则口径

图表: 单季度销售费用率

图表：茅台批价稳步回升

1、目前处于本轮调整的中后期，随疫情好转和经济恢复，整治食品安全问题联合行动的部署要求，对食品安全问题进行专项整治，强化食品生产经营管理，打击食品违法违规行为，规范食品市场秩序。查处了一批假冒伪劣问题食品，于11月12日联合公安、农业部门对问题产品进行集中365bet开户平台_365正规网站是多少_365bet.com ，现场共365bet开户平台_365正规网站是多少_365bet.com 涉案物资150多个种类，涉案货值50余万元，其中涉案食品79批次，主要产品包括白砂糖、蜜饯、校园周边儿童食品、食用油等，货值40余万元。 珠海365bet开户平台_365正规网站是多少_365bet.com 公司记者在河北主会场发现，365bet开户平台_365正规网站是多少_365bet.com 现场摆放的违法食品涉及调料、糕点、饮料、酒类、其他散装食品等5大类2300余种，共计12.36万余件，重达61.82吨，涉案货值约为170万元。不远处的焚烧车间里，装满假冒伪劣食品的提升机在工作人员操作下缓缓上升，把违法食品送入旋转式高温焚烧炉内365bet开户平台_365正规网站是多少_365bet.com 。 ，板块有望迎估值修复

图表: 2016-2021年乳制品与奶酪行业销售额同比增速

长期看: 行业健康化、高端化、年轻化主线不变，龙头推新提速或加快行业升级进程。随居民消费水平不断提高及Z时代消费声量逐渐扩大，行业健康化、高端化、年轻化长期趋势不变。我们认为头部企业积极运作下行业升级进程有望加速。

疫情拉动居家消费，大众品1-4月商超终端消费同比增长

图表: 部分调味产品2022年2-4月均价涨跌幅（相对2021年1-10月均价）

周悦琅 SAC 执业证书编号：S0080520030002 SFC CE Ref：BRF444

陈文博 SAC 执业证书编号：S0080518090003 SFC CE Ref：BNK779

►中长期展望: 疫情扰动下，头部品牌具有更强的抗风险能力，行业整合加速。1）卤制品行业: 疫情危机下，小的区域连锁及单一夫妻店经营更为困难，市场整合洗牌加速。龙头卤制品公司虽短期承受经营压力，但供应链、加盟商资源优势仍在，且获得了部分市场整合机会。2）休闲零食: 疫情危机下，具有全国性渠道或生产基地布局的公司供货能力稳健，品牌露出度进一步提高，有助于龙头品牌提升市占率。

目前白酒板块估值整体处于近十年的70%分位数。由于宏观经济承压、疫情冲击华东等白酒消费高地，市场担忧白酒公司业绩，叠加俄乌冲突、美联储加息预期等外部因素影响，白酒指数自2021年12月14日的高点至今累计回调18%，最大回调幅度29%。

速冻食品: 建议关注需求回暖及原料价格变化带来的边际改善机会

图表: 22年1-4月饮料行业商超渠道销售情况

零食综合: 短期零食行业均呈现环比改善，疫情扰动下行业整合加速

疫后白酒消费场景修复，动销加速，部分场景存在回补。根据我们调研，截至6月15日，酒企打款和发货节奏与去年基本持平，回款比例多在50%以上；我们认为随着白酒消费场景持续复苏，婚喜宴等场景存在回补可能，渠道库存有望在中秋前有所去化。

短期: 4Q21起成本驱动提价，头部企业基本传导落地，成本端仍高位震荡。

短期看: 5月以来行业动销逐步改善，成本压力仍存。年初至今疫情反复对行业经营造成一定影响：（1）疫情于消费场景、物流运输两大主要方面拖累行业销售增长，我们预计5月以来行业整体销售呈环比改善态势；（2）疫情影响及居民消费力波动对行业推新构成较大挑战。此外行业成本压力延续。我们认为若后续疫情管控良好，随旺季来临及各行业推新重回轨道、加强陈列与冰冻化等措施有序推进，头部公司有望逐步追回全年目标。而成本端仍需关注原材料价格走势。

经济弱增长时期，建议关注具备改革势能的公司。当前处于经济受内外部因素扰动、行业需求仍存不确定性的时期，酒企取得的领先性优势核心来源于自身组织力的释放。2022年是国企改革三年行动的最后一年，我们建议短期关注具有改革势能和预期的公司，包括国有企业改革、股权所有制改革等，有望带来公司治理改善。

►2H22居家零食消费需求仍有韧性，且受到疫情影响的消费场景亦在改善。

疫情之下必选基本面阶段性受损，1H22表现略赢大盘

图表: 2021年8月至今餐饮行业增长疲软

本文摘自：2022年6月20日已经发布的《食品饮料2H22投资策略:高端白酒稳健，大众品关注疫后消费场景复苏》

1H22食品饮料板块受疫情及原材料价格上涨影响承压，但因必选消费的确定性，板块微幅跑赢大盘。年初至今，A股食品饮料行业跌幅为-13%，位列所有子板块涨跌幅第十四，跑赢沪深300指数1%。红酒、黄酒、肉制品等跑赢板块整体，下跌主要由休闲食品、食品综合、调味品等板块带动。

图表：商超渠道伊利/蒙牛/光明合计液态奶整体及细分品类销售额表现

胡跃才 SAC 执业证书编号：S0080121070365

2、白酒受益于疫后消费复苏以及稳增长政策发力，优选高确定性和修复期高弹性的公司

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货币宽松、基建发力、以及常态化核酸检测均利于白酒消费恢复，展望后市保持谨慎乐观。据中金宏观组，在“稳增长”大方向下，宽松的货币环境以及财政刺激仍是今年政策主线，各地相继出台提振经济的政策；常态化核酸检测有利于白酒消费场景恢复，因此我们对白酒板块未来展望保持谨慎乐观。

速冻食品和预制菜：短期关注B端需求恢复，中长期关注预制菜等成长性行业渗透率提升及格局集中。疫情下C端加速渗透，居家消费增加助力速冻市场持续扩容；随着B端逐步开放带来需求恢复，餐饮占比高的公司收入有望边际改善。

武雨欣 SAC 执业证书编号：S0080120070186

高端酒: 高端白酒具备社交刚性需求，领先于其他价位复苏。高端白酒社交需求刚性，随着疫情等压制因素缓解，礼品和高档商务需求先行，率先反映行业复苏预期。当前茅台批价呈稳步上升趋势，验证行业景气度回升。长期看，高端白酒品牌壁垒深厚，茅台提价基础持续强化；千元价位长期受益于中产阶级消费升级。

啤酒: 中长期提价和结构升级主线不变，关注后续消费场景复苏态势

长期: 外食率提升带动行业稳健发展，复调长期高增速趋势不改。长期来看，堂食的恢复利好B端渠道恢复。2021年起竞争加剧，2022年竞争有望放缓，龙头受益。

短期看: 疫情扰动下乳企2Q业绩增速环比或有所回落，下半年有望逐渐复苏。考虑6月各地逐渐解封，终端消费及物流逐渐恢复常态，叠加渠道补库存，我们预计自6月起至下半年乳企收入、业绩有望逐渐复苏。

图表：代表性休闲零食公司对2022年的增长规划

目前处于本轮调整中后期，疫情好转叠加政策发力，板块有望迎估值修复。目前北京、上海等地疫情得到有效控制，白酒动销恢复，叠加流动性持续宽松、财政政策发力，茅台需求回暖，目前批价稳中有升，我们认为行业已处于本轮调整中后期，需重点关注疫情变化（防疫政策）和宏观经济趋势变化对白酒需求的提振作用。

2022年下半年展望，居家零食消费需求韧性高，门店模式有望在下半年加速门店拓展。

尽管部分地区近期受疫情影响较大导致消费需求阶段性受挫，消费信心和消费力的恢复尚待时日，但展望2H22，在上海等地消费场景较快恢复的大背景下，建议投资人关注四条主线：1）长期受益于消费升级和集中度提升的高端白酒龙头及部分强势次高端白酒龙头；2）伴随消费场景恢复而业绩有望环比改善的“类餐饮”行业（如啤酒、餐饮供应链等）；3）成本上行压力下，具备持续提价能力、且全年成本基本可控的板块（白酒、啤酒等）；4）处于基本面底部，可随消费复苏而改善的行业（如部分零食等）。

方云朋 SAC 执业证书编号：S0080522050002

尽管部分地区近期受疫情影响较大让消费需求阶段性受挫，且消费信心和消费力的完全恢复尚待时日，但展望2H22，在上海等地消费场景较快恢复的大背景下，建议投资人关注四条主线: 1）长期受益于消费升级和集中度提升的高端白酒龙头及部分强势次高端白酒龙头；2）伴随消费场景恢复而业绩有望环比改善的“类餐饮”行业（如啤酒、餐饮供应链等）；3）成本上行压力下，具备继续提价能力、且已经通过提前锁价等方式控制全年成本的板块（白酒、啤酒等）；4）处于基本面底部，可随消费复苏而改善的行业（如部分零食等）。

中期看，行业二次提价或开启，旺季后半程销量进一步恢复。年初至今大麦/铝材/玻璃瓶/纸箱价格同比上涨25.2/36.4/4.3/0.6%，环比表现看，玻璃瓶和纸箱处高位波动，大麦和铝材仍处上行通道。我们认为全年成本相对可控，行业毛利率依然有增长的可能。我们预计三季度销量环比改善。

图表: 速冻食品企业B端收入占比

长期看，高端化趋势不变。我们预计未来行业7-10元高端销量/收入占比将从2021年29.6/35.2%提升到2025年31.4/34.6%，10元以上超高端销量/收入占比将从2021年9.5/19.7%提升到2025年15.0/28.8%。

►2Q22居家消费零食品类增长确定性高，且长保产品受疫情影响程度小于短保产品: 2Q22居家消费终端需求仍较旺盛，并且2Q21由于面临商超渠道流量下滑等问题属于低基数，因此大部分聚焦消费零食品牌2Q21业绩表现情况均较好。

过去三个月板块空头回补天数先升后降，板块市场情绪逐渐趋好。目前中金港股日常消费板块整体平均空头回补天数为11.9天，较三个月前均值（9.7天）有所上升，但较半个月前均值（12.9天）有所回落。

►若2H22疫情情况环比继续改善，门店模式的公司开店拓展有望恢复且提速。2022年绝味食品计划2022年通过原有加盟商+“星火燎原”+“海纳百川”项目净开1000-1500家门店。2022年周黑鸭计划拓店约1000家，其中约800家为加盟店。

►成本情况展望，国内生产性原料价格涨幅相对可控，以来进口的原料价格仍高位、后续有望环比改善。

沈   旸 SAC 执业证书编号：S0080521110002

图表: 啤酒行业主要原材料走势情况

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王文丹 SAC 执业证书编号：S0080521050010 SFC CE Ref：BGA506

次高端: 300-500元将持续受益于宴席场景价位升级，成长基础更加牢固。我们预计300-500元价格带未来将持续享受省会与地市级市场宴席场景的消费升级红利，短期也将受益宴席场景回补带来的恢复性增长；500-800元价格带受益于高端名酒涨价留出的空间，整体规模尚小，有望实现高速增长。同时，本轮次高端的扩容中，酒企更加注重渠道精细化管理和消费者动销，成长基础更加扎实。

宗旭豪 SAC 执业证书编号：S0080121120109

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啤酒：餐饮场景较快复苏带来需求端销量逐月环比改善趋势明显。同时，因包材等成本持续上行，行业或于3Q22逐步开启二次提价，我们估计直接提价及原料锁价，已可基本覆盖今年成本上涨，且中长期结构升级大势不变，龙头利润率提升趋势依然明确。乳制品：全年疫情影响可控，中长期竞争趋缓下利润弹性有望逐渐释放。调味品：成本高位震荡致业绩短期承压，但疫情不改长期升级和复合趋势。零食综合和软饮料：行业动销逐步改善，零食行业整合加速，软饮料仍需关注原材料价格变化。

白酒：疫情影响弱化，场景逐步修复。随各地提振经济、促进消费、发力基建等措施落地，补偿性宴席需求有望带动下半年白酒消费加速修复。中长期看，白酒消费升级，且继续向优质龙头集中的大势未变。

二季度在全年占比不高，重点关注中秋旺季消费，龙头酒企有望维持稳健增长。酒企2Q22业绩受疫情影响面临压力，但对全年业绩影响有限。各价位及区域龙头公司的业绩缓冲能力强、渠道话语权高，较高的回款比例也为全年业绩打下坚实基础。

图表：2021年次高端白酒竞争格局（按收入）

短期看，2Q22居家消费零食品类同比增长确定性高，2Q22疫情环比改善也将带动门店经营回暖（包括卤制品门店、零食店等）。

图表：代表性卤制品公司2022门店开设规划的总结

图表：白酒整体PE(TTM)处于近十年的70%分位数

根据中金独家商超数据，2022年1-4月大部分品类商超渠道终端消费均呈现增长。我们认为一方面与2021年同期整体经济恢复偏弱，消费基数较小有关，一方面与3月疫情带动居家消费需求有关。

需求复苏低于预期、原材料价格波动大于预期、疫情影响反复。

图表: 速冻板块龙头收入业绩（亿元）

图表：2021至1H22软饮料行业推新节奏加快

►2022年5月疫情环比改善，门店经营环比改善。5月以来国内疫情环比改善，门店经营模式为主的公司经营情况将环比好转。

黄佳媛 SAC 执业证书编号：S0080120080112

张向伟 SAC 执业证书编号：S0080521090010 SFC CE Ref：BRZ801

地产酒: 享受基地市场消费升级红利，长期看价位布局、渠道能力、管理水平。苏酒、徽酒龙头持续受益于本地经济发展和消费升级，基地市场提供较高确定性，同时借助次高端产品逐步推进省外板块化扩张。我们认为，具备完善和精准的价位布局、较好的渠道能力、以及优秀管理水平的企业有望取得领先性优势。短期看，由于地产酒宴席占比高，我们预计后续消费回补空间更大。

3、白酒行业消费升级、集中度提升的逻辑未变，高端、次高端价位有望持续繁荣

中期看: 奶价高位、乳企利润诉求增强背景下，利润弹性有望逐渐释放。1）原奶价格仍处高位，不具备大幅促销竞争的基础。2）龙头乳企战略目标迭代，利润诉求较此前有所增强。3）常温液态奶竞争格局逐渐趋于稳定。

短期看，销量及高端化阶段性面临压力，但逐月环比改善趋势明显。销量上，由于三月下旬以来受深圳、青岛、上海、北京等消费重要市场疫情影响；加之华东地区物流受限，给供给端发货带来负面影响，我们估计三月下旬至四月底行业销量同比下滑双位数；但五月份开始，随着上海地区复工复产逐步推进，六月份人员流动和消费场景全面恢复，我们估计销量逐月环比改善趋势明显。

白酒: 经济和疫情趋势向好，场景逐步修复，优选确定性，逐步布局弹性

图表: 单季度业绩同比增速

2021年至今，多重因素挤压利润空间，调味品企业业绩普遍承压。展望2H22，疫情影响减弱，关注成本走势及库存，不排除进一步提价可能。考虑到基数效应，我们预计Q2-3将迎来板块业绩环比改善。

软饮料: 行业动销逐步改善，密切关注疫情态势及原材料价格变化

图表：PET价格走势

吴涵泳 SAC 执业证书编号：S0080121090096

当前啤酒公司估值在历史估值中枢附近。我们认为未来啤酒企业利润率将继续提升，板块整体具备投资价值。

图表: 伊利、蒙牛净利率变化

短期看: 受益餐饮消费场景恢复，成本端关注油脂、面粉价格走势。随疫情得到控制，物流和客流逐步恢复，餐饮行业有望逐步恢复正常，速冻食品B端需求有望恢复。成本端，当前油脂、面粉价格仍居高位，猪肉价格处于低位。

基本面研判: 2H22优选四条投资主线

长期看: 新兴品类渗透率提升明确，关注低温鲜奶、奶酪等赛道机会。对比海外，目前我国鲜奶、奶酪渗透率仍较低，长期看新兴品类渗透率提升趋势明确。

中期看: 看好行业推新加速提振总体需求，关注能量饮料、包装水、气泡水等高景气赛道。2021年始行业推新加速对消费需求起到良好支撑效果，虽近期疫情反复对行业推新造成一定扰动，但2Q22始各公司新品仍陆续上市，中期我们仍看好行业推新活化下基础风味饮料增速回暖，广州365bet开户平台_365正规网站是多少_365bet.com 公司，并继续看好能量饮料、包装水、气泡水等高景气赛道。

图表: 年初至今各子行业涨跌幅

图表: 食品饮料子板块年初至今涨跌幅